回顾过去10年A股的表现，市场在2-3月（春季躁动）以及4月（四月决断）具有鲜明的季节性效应。这具体表现为2-3月主题投资活跃，小盘、成长风格占优，而进入4月，蓝筹、绩优股票表现相对稳健。但“四月决断”后，市场风格并无明显规律。事实上，跳出季节性框架，结合中国经济周期与海外美元周期的双维度视角，可挖掘风格切换的线索。

在宽货币向宽信用传导的复苏初期，流动性逻辑主导，小盘成长风格占优。

经济复苏初期，央行率先宽货币，财政政策出台较慢。因此实体经济需求复苏滞后于货币供应增加，大量流动性留存于金融体系，造成剩余流动性抬升。同时政策底已现，市场风险偏好改善，叠加小盘成长股业绩弹性更佳，此阶段市场给予高估值。

2015年以来，几轮复苏初期小盘成长股表现更佳。通过M2同比-社融存量（剔除政府债务）同比的剪刀差表征剩余流动性，结合制造业PMI刻画经济周期。2015年以来，6轮剩余流动性明显抬升且PMI偏弱运行阶段，对应宏观经济下行，宽货币政策先行而实体经济需求未改善。这些阶段，小盘成长指数大多相对沪深300有明显超额收益，剔除2018年后平均超额收益达11.1%。2018年中美贸易摩擦升级挫伤市场风险偏好，股权质押杠杆风险暴露冲击场内流动性，宏观剩余流动性向微观流动性传导受阻，小盘和成长风格受压制。

近年A股价值/成长风格受美元周期影响加大，弱美元周期下，成长股更为占优。

基本面看，海外流动性宽松释放汇率压力，推动中美货币政策趋同，科技成长类公司研发投入资金成本降低，加速技术进步。美元宽松周期，风险投资和创新产业投资活跃度提升，有利于产业趋势逻辑演绎。流动性层面，美元下行周期成长股分母端压力改善，打开估值空间。

中期“宽货币+弱美元”格局下，小盘、成长风格更为占优。

中期看，我国“宽货币”取向明朗。4月央行实施MLF超额续作，释放流动性调节信号，或为落实“适度宽松”序曲。未来中期维度下，降息降准值得期待。整体经济仍处于复苏阶段，“宽货币”向“宽信用”传导存在时滞，剩余流动性有望继续提升，利好小盘、成长风格。

特朗普政策中，关税旨在平衡财政，减少利息支出是核心抓手之一，美元利率下行是必要条件，关税壁垒侵蚀美元信用，海外流动性将宽松。

观点总结及后续配置建议

中期看，“宽货币+弱美元”影响风格，对小盘、成长股分母端提供支撑。配置方面，政策和产业端持续催化的板块是后续交易重心，可关注机器人、人工智能、国产算力产业链（先进制程）、军工电子、创新药、低空经济、可控核聚变等。

风险提示：国内经济复苏不及预期；联储降息不及预期；宏观政策力度不及预期；科技创新不及预期；地缘政治风险。

（文章来源：东吴证券）