策略观点：跨年前后或是做多的窗口期

本周市场继续震荡，成交缩量。海外流动性扰动持续对风险偏好产生影响，日本央行释放出可能再次加息的信号，引发市场担忧套息交易逆转风险上升。我们认为9月以来市场缩量的内在原因是消化高换手率和部分板块交易拥挤，目前这两个原因均有所缓和。我们认为当前时点可以保持乐观。一方面，牛市中低成交量不是利空信号，事后来看，成交量低点大多情况下是牛市中较好的买入时点。另一方面，历史上跨年行情启动之前，市场大多会先有一定的调整，本质上是交易性资金为博弈跨年行情腾挪安全边际。2025年12月或成为布局跨年行情的窗口期。

（1）牛市中低成交量不是利空信号，事后来看，成交量低点大多情况下是牛市中较好的买入时点。过去1个月市场持续缩量，市场情绪不高。我们认为，9月以来市场成交量持续下降，内在原因是换手率达到高点后的消化期以及部分板块交易拥挤，这两点目前都有所缓和。当前A股总成交额/总流通市值下降到8月底高点1/2左右的水平，距离4月低点空间不大。我们认为当前市场资金面中，稳定的买入力量更多在于中长期资金和产业资本，局部板块快速轮动的行情较难驱动居民资金大幅流入。与此同时，年底存量机构行为趋于稳健以及预期扰动下部分止盈资金离场，也拉长了缩量震荡的时间。

（2）岁末年初需要重视的日历效应是跨年行情，但跨年行情启动时间存在不确定性。进入12月，市场关注的另一个重点是跨年行情、春季行情。从历史经验来看，如果指数处在低位，则跨年行情启动的时间较早，幅度较大，有正收益的概率较高。但如果指数处在高位，则跨年行情启动的时间往往较晚，幅度和收益不确定性也更大。

（3）2026年大概率还会有跨年行情，2025年12月或成为布局跨年行情的窗口期。从支撑跨年行情的动力来看，宏观层面预期偏弱，为博弈更大力度稳增长政策出台提供了空间。但稳增长对股市影响的大小不仅要看稳增长力度，还要看估值状态和投资者结构。

（4）当下的判断：战术上，牛市的基础依然坚实，后续可能有盈利全面改善和资金流入共振拉长牛市时间。战略上，业绩空窗期、经济数据偏弱和海外市场调整均可能带来市场宽幅震荡过程中的波动。但年底到明年初仍可以布局政策或资金积极变化带来的上行机会。

（6）近期配置观点：风格切换可能会越来越强，关注低位价值板块。非银金融弹性逐渐增加，成长中关注低位的电力设备、AI应用端，周期股半年内也有望存在弹性表现。

配置风格展望：Q4风格往往容易发生变化。一方面政策密集期往往会有新的政策催化，另一方面市场开始展望明年的盈利，大部分行业的盈利展望回到同一起跑线，低位的板块优势会更明显。

配置行业展望：（1）金融（非银金融）：金融整体估值偏低，牛市概率上升，非银的业绩弹性大概率存在；（2）电力设备：2026年基本面逐渐触底企稳概率高；（3）机械设备：工程机械出口景气持续；（4）周期（钢铁、化工、建材）：稳供给政策逐步落地。