短期而言，全球股市逐步回归“对等关税”前水平，暗含两大预期：一是主要经济体或能通过谈判解纷；二是谈判若败，各国将依赖财政扩张弥补损失。此背景下，全球股市波动率或收窄。A股方面，短期需关注三点：①一季报利空出尽；②TMT反应度已达下限；③国内外大厂在AI应用、算力芯片等领域进展不断，5-6月科技股前景看好。

中期看，三类资产模型中，地产周期大反弹或科技应用大爆发前，中长期关注【中性股息】组合。同时，国内科技大厂资本开支增加、产业链订单释放，预计【景气成长】组合及景气投资风格将持续占优。但业绩不确定性大，板块轮动及主题投资为主，估值、拥挤度等指标敏感性增强。

【广发策略】组合表现（基于24年三季报，区间2024/11-2025/4）：

【景气成长】：收益+3.5%、沪深300超额+6.6%；

【细分龙头】：收益-1.2%、沪深300超额+1.9%；

【中性股息】：收益-1.9%，沪深300超额+1.2%。

2025年1-4月，组合表现：

【景气成长】：收益7.0%、沪深300超额11.2%；

【细分龙头】：收益1.2%、沪深300超额5.4%；

【中性股息】：收益-1.0%，沪深300超额3.2%。

本期专题：景气投资回归？

1. 三选股组合，对应三种投资风格：

（1）【景气成长】对应【景气成长类】，产业周期波动大；

（2）【细分龙头】对应【经济周期类】，经济周期波动大；

（3）【中性股息】对应【稳定价值类】，适应弱宏观环境。

2. 市场投资风格轮动因素？

过去三年景气投资失效，因宏观与产业贝塔缺席。2021年9月至2024年8月，【中性股息】涨18.5%，【景气成长】跌25.9%，前者超额收益+44.3%。景气投资需宏观或产业贝塔支撑，缺乏时市场风格由增量资金驱动。

决定因素：经济周期弹性、产业周期弹性、增量资金属性。

预计地产周期或科技大爆发前，中长期关注【中性股息】组合。同时，科技大厂资本开支增加、订单释放，【景气成长】组合占优，但业绩不确定性大，板块轮动为主。

3. 利率下行中，红利策略还是景气投资占优？

估值、利率低点取决于基本面、货币流动性，与地产周期相关。

基本面、估值企稳后，领涨行业集中在可选消费、科技等。

4. A股红利资产估值抬升空间？

（1）利率下行，估值抬升幅度收窄。

（2）利率下行两阶段，稳定类资产估值变化说明市场风向由防御转向进攻、红利转向景气。

（3）理论上，利率1.5%降至1.0%，估值可抬升16%。

风险提示：地缘冲突、增长不及预期、模型有效性减弱等。

（文章来源：广发证券）