2025年2月7日，据《每日经济新闻》报道，香港交易及结算所有限公司（港交所）正着手改革新股市场的定价机制及公开市场要求，并就此展开咨询。港交所集团行政总裁陈翊庭于同日在其个人微信公众号上发表文章，深入阐述了此次改革的背景及思考。

陈翊庭指出，此次改革提议堪称近三十年来对香港新股定价机制最为全面且深入的调整，旨在通过优化规则，使其更加贴合市场变化，进而增强香港新股市场的国际竞争力。

历经多年发展，香港股票市场已发生翻天覆地的变化。相较于上世纪九十年代规则制定之初，现行公开市场规则和定价机制部分已难以满足市场需求，甚至与国际市场实践脱节，阻碍了市场的进一步发展。在此背景下，港交所对《上市规则》相关条款进行了全面梳理，并提出了针对性的改革建议。

公众持股量门槛调整以优化市场吸引力

在不损害投资人利益的基础上，此次改革首先着手优化公众持股量的要求，旨在为发行人“松绑”，放宽不必要的限制，从而增强香港市场对发行人的吸引力。同时，改革还致力于提升更具议价能力的投资者（特别是机构投资者）在新股定价过程中的参与度，以提高新股定价效率。

陈翊庭表示，设立公众持股量要求的初衷在于确保公开市场上有足够的股票可供交易，防止股价操控，并减少过度的股价波动。然而，与其他国际证券交易所相比，香港交易所在这方面的门槛设置偏高，这可能削弱了香港市场的吸引力。因此，港交所建议引入阶梯式门槛，针对不同市值级别的公司分别设定5%~25%的公众持股量要求。

对于大型或超大型A+H股公司而言，满足H股占比的相关要求尤为困难。特别是在市场低迷或公司境外融资需求不高的情况下，上市科多次收到发行人要求豁免相关要求的申请。因此，港交所建议将原有的H股于上市时占股份总数（A股+H股）最低15%的要求，降低为最低10%或预期市值不低于30亿港元，且这些H股必须为公众持有。

针对公众持股量门槛降低可能带来的股价操控风险问题，陈翊庭表示，港交所在降低门槛的同时，建议引入最低初始自由流通量的要求，规定由公众持有的可自由流通股于上市时最少占股份总数的10%及预期市值不低于5000万港元，或预期市值不低于6亿港元。这一规定与大部分国际证券交易所的要求接轨，可防止部分发行人虽然满足公众持股量要求，但大部分股票为限售股、可自由流通股稀少的情况。

提升机构投资者在新股定价中的参与度

在定价机制改革方面，港交所要求发行人将至少一半的发售股份分配给建簿配售部分，同时降低分配给散户的比例。对此，陈翊庭回应称，香港新股发售通常分为基石配售部分、建簿配售部分和公开认购部分，分别针对不同投资者群体。

基石投资者在达成协议时并不知晓最终发行价，只知道发行价范围，因此他们的承诺代表无论新股最终以该范围的最低价还是最高价定价，他们都同意以此价认购。基石投资者仅对股票发行价范围里的最高价享有一定的“砍价”权。

建簿配售部分主要面向机构投资者和专业投资者，他们享有最充分的议价权。在建簿过程中，投资者根据招股书公布的价格范围表达自己的申购意向，通过引入投资者竞争，将市场需求和价格进行配对。这既是国际市场的通行惯例，也是新股发行定价流程的关键。参与建簿配售的投资者是新股的关键“砍价”者，对最终发售价享有最充分的议价权。

公开认购部分则主要面向散户投资者。散户在申购过程中只需填报想认购的新股数量，无论价格高低，最终都需为获配的新股付款。因此，散户属于被动的价格接受者，议价权有限。

陈翊庭补充道，“提高分配给建簿配售部分的新股比例，旨在提高有议价权的投资者在新股定价过程中的参与度，让最具议价能力的买方与卖方进行充分博弈，从而提高新股定价效率，使新股价格最大限度地反映市场需求。这将有助于降低新股上市后的价格波动，避免股价大幅波动”。

此外，港交所还就基石投资的禁售期向市场征求意见，考虑是否调整现有六个月的禁售期规定。

现行香港市场的回拨机制始于1998年，当时为照顾散户较高的认购需求，规定发行人发行新股至少10%分配给公开认购部分，公开认购踊跃时还需从国际配售部分回拨股份。然而，如今机构和专业投资者已主导市场，散户成交额占比不到15%。这一机制不仅与国际惯例不符，还导致新股定价效率低下、“破发”风险增加。为此，港交所提出了两套改革方案供上市公司选择：一是将公开认购初始分配份额设为5%，回拨上限为最高20%；二是将初始分配份额设为10%~50%，无回拨机制。

陈翊庭最后强调，此次改革旨在推动新股市场的长期健康发展，并充分平衡了买方（包括散户和机构投资者）和卖方（发行人）的利益。

目前，此次公开咨询将持续至2025年3月19日，港交所鼓励市场参与者积极发表意见，共同推动香港国际金融中心的建设。

（文章来源：每日经济新闻）