大势研判：稳住阵脚，但勿掉以轻心。2月26日我们更新了对中国股市的看法“反弹后股指横盘震荡，周期性资产将出现修复”，并在上周3月31日提示“股指从横盘震荡进入震荡整固；眼下重要的是守正”。对于中国市场，信心是关键。经过三年的市场出清、决策层的坚定决心以及无风险利率下降吸引增量资金入市，我们确信2025年中国股市将步入“转型牛”。我们多次分析2025年股市的N型节奏，市场时机把握取决于投资者对不确定性的认知。近期市场的波动正是源于此。我们对后市的看法：1）稳住阵脚。海外市场的大幅波动及周末关税风险的讨论，预计下周初A/H股将快速消化负面因素，负面预期快速定价后或迎来短期修复性机会和超跌反弹；2）但勿掉以轻心。中美“对等关税”背后，逻辑层面让中美竞争、关税风险及全球增长充满不确定性，投资者下调增长预期及承担风险的意愿难以避免，股市或将以震荡整固为主，守正仍是关键。

对等关税下的近忧与远虑：关税攻防的长期性与复杂性不容忽视。美国在全球范围内实施“对等关税”，考虑累积关税影响，我们预估：1）基准情形下，美国对华关税将升至66%，若本次34%的关税加征覆盖2018-2019年12%的关税，总体关税水平将达到54%。2）关税加征后，转口贸易受限，可能拖累中国出口约6.7%，我们预估2025年全A非金融盈利预期下调至-4.2%左右，全A盈利预期下调至-2.8%左右，A股盈利增长面临挑战。3）关税风险的路径和最终结果尚不明朗，需警惕美国进一步推高中美关税的可能性。从整体角度看，美国可能暂停最惠国待遇PNTR；此外，需高度关注美国是否利用232调查在行业层面对“战略商品”征收高额从价税。中美长期竞争在所难免，坚定信心同时，应做好风险应对。股市热点

行业比较：震荡加剧，守正为要。全球金融动荡、增长预期下调及关税战不确定性增加，投资者风险偏好降低，不确定性定价环境中，确定性供给成为关键：1）低PB资产与稳定现金流。全球经贸局势复杂，稳定现金流板块防御价值凸显，如银行/公用事业/运营商/高速公路等。2）两重两新及政策明确板块。政策发力，地方积极性高，如电力设备/轨交；以及受益关税反制措施的稀土/种业。3）科技成长投资需关注订单实现情况。中美竞争已超越经贸领域，涉及科技与生产力，推荐半导体/军工/算力/港股互联网。股市看行业

主题推荐：1、内需消费：内需或成经济增长主动力，看好个护美妆/古法首饰/功能饮料/IP潮玩/宠物消费等新兴领域。2、两重两新：财政引领内需扩张，看好基础科学/农田水利/城市管网投资及能源装备/汽车/家电/智能终端换新。3、自主可控：发挥体制优势，加速科技自立，看好国产光刻/刻蚀/量检测和先进材料供应链。4、并购重组：科技企业并购政策放宽，看好汽车央企/军工等领域整合。股市看板块

风险提示：海外经济衰退风险加剧，全球地缘政治不确定性增加。

（文章来源：国泰海通证券）