大势研判：稳住阵脚，但勿掉以轻心。2月26日，我们更新了对中国股市的看法，认为“反弹后股指将横盘震荡，周期性资产有望迎来修复”。3月31日，我们进一步提示“股指正从横盘震荡进入震荡整固阶段，眼下重要的是守正”。对中国市场，我们应保持信心。经过三年的市场出清、决策层的坚定决心以及无风险利率的下降，2025年中国股市“转型牛”格局已确立。我们多次分析2025年股市将呈现N型节奏，市场择时取决于投资人对不确定性的理解。近期市场的波折与震荡源于此。我们对后市的看法如下：1）稳住阵脚。受海外市场大幅波动及周末关税风险讨论影响，预计下周初A/H股将快速计价负面因素，负面预期快速定价后或存在短期修复性机会与超跌反弹；2）但勿掉以轻心。“对等关税”背后，中美竞争与关税风险的终局情形充满不确定性，全球增长也面临疑云，投资者下调增长预期并降低风险偏好，股市将以震荡整固为主，守正仍是必要策略。

对等关税下的近忧与远虑：切勿低估关税攻防的长期性与复杂性。美国掀起“对等关税”，累计关税或使美国对华关税上升至66%。本次关税加征后，转口贸易受限，可能对中国出口造成6.7%左右的拖累。我们估计2025年全A非金融盈利预期下调至-4.2%左右，全A盈利预期下调至-2.8%左右。关税风险路径不明，需警惕美国进一步推高中美关税的可能性。从整体角度看，美国可能暂停最惠国待遇PNTR。此外，需高度关注美国是否会在“对等关税”规则后，针对“战略商品”征收高额从价税。中美长期竞争难以避免，我们应坚定信心，同时考虑风险情形。

行业比较：震荡将进一步加剧，眼下关键是守正。全球金融风波、增长预期下调及关税战疑云导致投资人风险偏好降低。在不确定性的定价环境中，确定性的供给成为关键：1）低PB资产与稳定现金流资产受青睐。推荐银行、公用事业、运营商、高速公路等板块；2）两重两新及政策高确定性板块受追捧。政策扩容发力，地方推进积极性高，推荐电力设备、轨交，以及受益关税反制措施的稀土、种业；3）科技成长投资重视订单兑现度。中美竞争已延伸至科技领域，推荐半导体、军工、算力、港股互联网板块。

主题推荐：1、内需消费：内需有望拉动经济增长，看好个护美妆、古法首饰、功能饮料、IP潮玩、宠物消费等成长性赛道；2、两重两新：财政发力引领全方位扩内需，看好基础科学、农田水利、城市管网投资及能源装备、汽车、家电、智能终端换新；3、自主可控：加快推进高水平科技自立自强，看好国产光刻、刻蚀、量检测和先进材料供应链；4、并购重组：科技企业并购政策放宽，看好汽车央企、军工等领域重组整合。

风险提示：海外经济衰退超预期，全球地缘政治不确定性增加。

（文章来源：国泰海通证券）