一、业绩验证的关键点：1. 全A两非盈利在24Q4相对正常季节性偏弱，而25Q1偏强，且恢复程度达到历史高值。2. 供需格局依然偏弱，固定资产周转率下行，影响盈利能力。供给出清达历史级别，中游制造资本开支和在建工程同比创历史新低。3. 出口链业绩下行压力尚待显现，但出海链盈利已好于出口链。4. 景气行业主要集中在消费（受益于以旧换新政策的耐用品、部分新消费）+ 医药（CXO、创新药）+ AI算力（芯片、光模块、服务器和IDC均验证订单改善）。

　　2024年报和2025一季报验证收官，我们总结了四个关键业绩点：

　　1. 全A两非盈利在24Q4偏弱，25Q1偏强，恢复程度达历史高值。全A两非单季归母净利润同比增速24Q4为-55%，低于预期；25Q1为6.3%，高于预期。但25Q1盈利额外修复程度上升至历史高值，持续性存疑。

　　2. 供需格局偏弱，固定资产周转率下行，拖累盈利能力。供给出清达历史级别，中游制造资本开支和在建工程同比创新低。

　　供需格局判断得到验证：固定资产周转率下行，中游制造供给出清幅度历史级别，资本开支和在建工程增速同比负增长。

　　3. 出口链业绩下行压力待显现，出海链盈利好于出口链。24Q4和25Q1出口链业绩稳定，特朗普关税影响或从25Q2开始显现，分化可能加深。

　　4. 景气行业集中在消费、医药和AI算力。业绩改善方向稀缺且集中，消费集中在耐用消费品和部分新消费，医药典型是CXO、创新药，AI算力营收增速回升，订单改善。

　　盈利预期上修的行业主要包括电子、计算机、商贸零售、钢铁和传媒。

　　二、维持二季度震荡市判断，后续基本面压力显现，市场反映“幅度到位，时间不足”。特朗普政策调整预期摇摆+调整偏慢。

　　业绩验证期结束，科技景气线索强化，短期科技引领市场反弹。中期维持二季度震荡市判断，基本面下行压力逐步显现。特朗普政策调整预期摇摆，A股市场磨底。

　　三、消费和科技均为景气方向，消费赚钱效应高位，科技低位，看好科技布局机会。推荐国内AI算力，机器人主题弹性高。港股好于A股格局不变。

　　消费和科技景气预期强化，消费赚钱效应高位，科技低位，看好科技布局机会。中期看好AI算力和具身智能。机器人主题弹性高，港股好于A股。

　　风险提示：海外经济衰退，国内经济复苏不及预期。

（文章来源：申万宏源）