2025年底的资本市场，因为“科技小龙”集体上市，迎来了高潮时刻。

　　“GPU第一股”摩尔线程（688795.SH）上市后市值一度冲破4400亿，紧接着上市的沐曦股份（688802.SH）市值最高达到3580亿。在A股两家完成上市后，壁仞科技和天数智芯正在推进港股上市中。这些创立刚刚几年的通用GPU公司成为算力生态里的新生力量，受到资本市场的热烈欢迎。

　　在另一资本密集押注的大模型赛道，12月21日，MiniMax（稀宇科技）通过港交所聆讯并发布招股书，有望刷新纪录，成为从成立到IPO历时最短的AI公司，此前12月19日智谱已经通过聆讯，两家公司都在冲击港交所“全球大模型第一股”。

　　尽管外界颇为聚焦“第一股”花落谁家，但在资本市场看来，是不是第一股不重要，能否持续卖出模型、获得可预期的收入、建立稳定商业模式，才是真正关心的问题。

　　“当你没办法完全杀出一条血路的时候，直面和硬刚不是一种聪明的方式。”一位大模型公司技术负责人向澎湃新闻记者坦言，“不要过度去思考竞争，而要思考自己的特点和优势是什么。”

　　“思考自己的优势是什么”，这或许是这批科技新贵面对新的形势，对外界交出的第一份答卷。

　　“GPU四小龙”高估值背后

　　摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技和天数智芯被称为“GPU四小龙”，是因为其营收规模与一线大厂有比较大的差距，且这些公司都还没有取得盈利。

　　以摩尔线程为例，2025年1-9月，营业收入为7.85 亿元，归属于母公司所有者的净利润为-7.24亿元。公司预计2025年归属于母公司股东的净利润为-11.68亿元至-7.30亿元。

　　相比华为、海光信息、寒武纪等一线大厂，四小龙处于第二梯队。尽管目前如此高的估值无法与真实的业绩完全对应，但也反映了未来这些公司业绩会有高增长空间，会把估值降低在合理的水平。

　　Omdia半导体首席分析师何晖接受澎湃新闻记者采访时表示，当前国产GPU公司还缺乏实际业绩支撑，多数仍处于亏损状态，营收规模较小，但市场基于对未来成长性的预期给予高估值。这背后反映出资本对中国AI产业确定性发展的强烈信心。

　　“三大一线厂商主要在政企市场，四小龙则政企之外的市场。在海外的芯片无法获得的情况下，大模型厂商都会选择国产GPU，尤其在推理市场有大量的需求。”何晖表示，中国各个领域都在推动AI+，这些都需要大量的芯片，这都是“四小龙”确定性的机会。

　　据弗若斯特沙利文预测，2024年全球GPU市场规模超万亿元，预计2025–2029年CAGR有望达24.5%。中国市场成长更快，市场规模将从2024年的1425亿元跃升至2029年的13368 亿元，2025–2029年CAGR高达53.7%，国产GPU厂商有望深度受益。

　　尽管目前规模较小，但这些小龙们都保持高速增长。刚刚在港交所通过聆讯的天数智芯招股书显示：2022年至2024年，公司客户数量从22家跃升至181家，实现“三级跳”。截至2025年6月30日，公司已为来自云计算服务供货商、AI模型开发商、研究机构及电子、半导体、制造及消费互联网等多个领域的企业的超过290名客户提供服务，并在金融服务、医疗保健及交通运输等重要行业完成超900次实际部署，客户黏性与行业渗透率持续提升。

　　与此同时，天数智芯通用GPU产品从2022年的7.8千片增至2024年的16.8千片，以及2025年上半年的15.7千片，三年内翻倍增长。这一数据反映出市场对其产品性能、稳定性与生态兼容性的高度认可。

　　对应到财务报表上，天数智芯收入呈现显著跃升趋势。2022年-2024年营收分别达1.89亿元、2.89亿元、5.40亿元，复合年增长率高达68.8%。2025年上半年营收3.24亿元，同比增长64.2%。

　　壁仞科技招股书披露，截至最后实际可行日期，壁仞科技手握24份未完成的具有约束力订单，总价值约8.22亿元；同时公司已订立总价值12.41亿元的框架销售协议及销售合同，为未来收入提供支撑。

　　沐曦股份的招股书披露，截至2025年9月，沐曦股份在手订单金额达14.3亿元，接近2024年全年营收的2倍，这给公司未来12-18个月的收入增长提供了较强的支撑性。而据其此前披露的数据，沐曦股份在报告期内尚未盈利。

　　摩尔线程之前披露，正在洽谈且客户已给出采购意向的预计订单总额约20.04亿元，其中AI智算集群项目合同额超过17亿元，客户已完成产品测试或阶段性评测，公司判断“订单可实现性较高”。

　　芯片是高人才密集和高资金密集的行业，而且赢家通吃。相较美国市场，中国市场目前拥有多家算力芯片厂商。尤其“四小龙”能够快速上市也得到了国家层面的支持。

　　何晖表示，芯片确实是赢家通吃…….