01

　　对等关税给全球经济带来尾部风险，风险资产遭遇“噩梦”——全球贸易局势动荡

　　对等关税升级之所以成为全球风险资产的“噩梦”，其核心逻辑在于它通过“贸易成本螺旋上升→供应链断裂→企业盈利恶化→货币政策两难→市场信心崩塌”的传导链条，系统性冲击全球经济和金融市场。从市场的表现看：1）全球风险资产无一例外出现下跌；2）美元和债券类资产成为避险的首选。

　　02

　　关注对等关税演绎的路径，政策节奏决定了尾部风险发生的概率——政策节奏与全球风险

　　美国的政策节奏，以及各国的应对方案，决定了尾部风险发生的概率。1、对于美国来说，关税与减税政策会带来再通胀，降低美联储的宽松预期；2、对于美国之外的国家来说，关税政策会带来贸易受损；3、关税执行的方案决定了全球经济受到的冲击程度和概率。目前市场仍处于“混沌期”，在关税演绎的路径中，似乎并没有哪一种路径是非常可靠的，在博弈加剧的当下，从“混沌期”走向“世界新秩序”，似乎还需要一段很长的时间。

　　03

　　对美国而言：短期冲击情绪、中期滞涨压力，长期影响信心——美国受影响路径

　　关税的冲击对于美国影响的路径分为短、中、长期三个维度。短期直接冲击情绪，导致避险交易，甚至流动性冲击。中期加大经济滞胀压力，骤升的关税拖累经济增长，也会增加美国供给侧的通胀压力。长期影响对政策和全球秩序的信心。

　　04

　　对中国而言：在复杂的环境中，政策如何对冲是关键——中国政策应对

　　实际上，在过去的几年中，美国对华竞争形成了四大支柱，分别是：贸易关税、科技封锁、金融与投资限制，以及地缘政治的封锁。但对中国而言，一方面中国面临的外部挑战加剧，不会马上就消失；另一方面政策面临技术突破和内需提振效果的双重考验。

　　05

　　以史为鉴：“关税1.0”并非一帆风顺，美元/美债是重要的避险资产——历史经验借鉴

　　回望2018年中美贸易摩擦时期的表现，全球市场经历了典型的“风险-避险”切换。一方面，关税的不确定性和对经济通胀的螺旋压力，成为风险资产的噩梦。另一方面，在“滞涨”预期的阶段，美元大幅升值，美债收益率居高不下。2025年在“关税2.0”升级中，美元与美债或重演避险逻辑。

　　06

　　当下仍处于市场的“混沌期”，滞涨和衰退谁先到来？——全球经济展望

　　当前全球市场正陷入一场危险竞速。从成本的角度出发，供应链重构成本将对通胀产生极大的压力。此外，关税的“需求杀伤链”或正在酝酿，若关税进一步升级，需求的“塌方”则是需要关注的未来。

　　07

　　美股：估值回归至中枢水平，但盈利下修是核心风险——美股市场走势

　　当前美股估值已从高位回落至历史中枢水平。但盈利预期的快速下修正或将成为市场的核心风险。

　　08

　　美债：债务上限僵局未决前，“胀” 与“衰”或反复较量——美债市场表现

　　上一轮贸易战期间美债的故事是在美国经济降温、美联储宽松预期打开的背景下，风险中性利率下台阶带动美债利率下行。本轮现实与2018年相比的“求同”可能在于，超预期的对等关税方案或已使得市场交易一度超越“滞”来到“衰”。

　　短期看美债市场或因关税拉扯下震荡波动。中期看，至少25Q2以前债务视角下的供给约束叙事或可阶段性掣肘再通胀叙事。若通胀先至，考虑到汇率韧性对冲损益相对可控；债务上限问题未解决前，若衰退先行，美国风险中性利率下滑或带动美债收益率下行。

　　09

　　黄金：全球处于“混沌期”，配置价值或依然显著——黄金配置价值

　　在全球百年未有之大变局，以及关税压力下，黄金在“混沌期”的配置价值依然显著。另一方面，2023年以来，央行增持黄金很大程度上成为进一步助推金价上涨的核心变量。

　　10

　　中国权益资产：估值低位的逆向思考，政策加码或是反转的催化剂——中国权益市场

　　当前中国权益资产在经历过过去几年的下跌后，估值在全球具有一定的性价比。此外，在当前市场风险偏好较低的环境下，政策加码或是反转的催化剂。

　　11

　　国内债：汇率是收益率下行的掣肘，但最终经济走势会决定一切——国内债券市场

　　2025年以来，资金利率的走高，推动国内债券出现了一波调整。但随着利率回归中枢水平，以及关税加码中避险情绪的升温，债券收益率再度回到低点附近。

（文章来源：富国基金）

(原标题：11幅图解析对等关税下的大类资产配置逻辑与全球贸易动荡！)