近日，Soulgate（Soul app，下称“Soul”）第三次向港交所递表，公司2024年和2025年前8个月经调整净利润均转盈，但这份乍看“触底回升”的财报，还需经得起联交所的问询，并说服投资者相信其商业模式已经站稳脚跟。

　　Soul的上市之路从一开始就充满波折。2021年，公司原计划赴美上市，以“SSR”为代码递交F-1表格，却在滴滴事件后因数据安全审查压力被迫撤回。转战港股后，2022年6月和2023年3月递表均告失效，保荐人也调整为中信证券独家保荐。

　　三版申请未变的是持续亏损、收入结构单一、用户增长趋缓与AI转型仍未完全落地的现状。而把财务、股权、历史合规记录和AI战略拆开，Soul的上市故事仍然像一支步伐紊乱的队伍：亮点与隐忧同时堆积，结构性问题没有真正被根本化解。

　　压缩营销费换来的“盈利”

　　Soul今年冲刺港交所IPO，将“扭亏为盈”作为最新一轮IPO叙事的核心亮点。2024年公司报告3.37亿元经调整净利润，2025年前8个月经调整净利润为2.86亿元，显得格外亮眼。但对照营收、费用与现金流结构后，这个结果呈现的更多是一种“结构性反转”，而非经营质量的真正提升。

Soul经调整财务摘要

　　从业务端看，Soul的收入增长已出现明显放缓。2020-2022年间，其营收增速曾维持在60%-80%区间，是社交赛道少见的快增长平台。但进入2023年后，增速一路下滑。到2024年，尽管仍维持上涨，但已失去早期那种强劲的扩张态势。

Soul历年营收增长趋势 （单位：人民币；制表：《财中社》）

　　今年前8个月的数据更为直观：收入仅同比增长17.8%，未调整的净亏损缩至3611万元，看似回暖，但利润表给出了另一个解释——成本端的急刹车。

Soul未经调整财务摘要

　　公司近年销售与营销费用率为40%左右，而2021年之前，Soul为了获取用户，投放支出常年占据极高比重，营销费用率一度超过100%，是其维持增长的核心手段之一。

　　可见，2024年和2025年前8个月的经调整盈利是建立在大幅削减买量预算的基础上的。大幅削减投放，自然能带来利润表现的改善，但也意味着增长的驱动力被主动抽掉。

　　换句话说，利润的改善更多来自费用收缩，而不是业务效率提升和用户规模的内生性爆发。

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